券商论市2018:若“业绩牛”遇上天花板 新龙头能否揭竿而起?

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来源:第一财经 时间:2017-11-27 04:52:00
又逢岁末,各家券商研究所的年度报告密集发布。策略报告作为其中的重磅,既有对未来一年行情的前瞻,更承载着研究实力的比拼。

  又逢岁末,各家券商研究所的年度报告密集发布。策略报告作为其中的重磅,既有对未来一年行情的前瞻,更承载着研究实力的比拼。在近两三年间历经了大开大合的单边行情、低波动的温吞走势后,尤其是近一年来严监管的全面收紧后,当前的策略观点开始越来越趋同:赚“业绩钱”、买龙头股,这依然是当前市场的共识。

  尽管方向一致,在预期内部还是有些许的分化。在市场仍将受盈利驱动的共识下,分析师在盈利预测上出现分歧。乐观者期望着盈利改善持续性和幅度超预期,进而对冲当前市场对估值的担忧;但另有观点却在强调盈利增速下滑的可能性,并将希望的目光投向政策预期和利率下行的支撑上。这种分歧,也必将影响到后续对于大势和节奏的判断。

  此外,各家策略观点中“买龙头”攻略也各用不同。对于接替一线龙头的备选上,有观点建议淡化风格和行业,选定赛道后挖掘二、三线龙头股;但亦有观点仍押注风格切换,看多中小创新龙头崛起的也不在少数。

  赚“业绩钱”:方向趋同但预期分化

  “2016年开始,A股涨的就不是估值而是盈利了。”回顾过去一两年来的A股行情支撑因素,中信证券首席策略分析师秦培景如此总结道。近期,多家券商2018年策略报告密集发布,赚“业绩钱”依然是最大的共识,但在“还能赚多久、赚多少”上出现了分化。而这也直接影响盈利还能否继续驱动估值的预判。

  2017年是“挣业绩钱”的大年,这在年末这个节点上看已毋庸置疑。秦培景在报告中称,2017年A股业绩整体超预期的核心原因在于价格;PPI同比超预期双顶,周期品价格震荡上行、板块业绩超预期,价值板块的业绩表现也整体优于预期。

  秦培景预计,外资还在持续增配A股,金融严监管也加大了优质权益资产的吸引力;在这种变化下,谨慎的监管和边际定价者变化压慢了A股的节奏,呈现了长期低波动的走势。这使得盈利对股价趋势的影响变大。“看好2018年A股的慢牛行情,考虑到通胀预期和趋势,上半年环境相对更好。”

  对于盈利预期,秦培景还给予了明年全部A股盈利10%增长的预判;其中,金融与非金融板块的增速预期分别为5.4%、14.6%。而国泰君安首席策略分析师李少君给出的预判,要更为积极。后者预计,剔除金融和石油石化板块后的全部A股明年净利润增长,有望达到16.4%。

  从国泰君安2018年度策略报告的整体预判来看,李少君称,在明年要“敢于乐观”,市场的各种担忧也能被向上的因素对冲。具体来看,盈利改善将足以对冲估值压力,风险偏好提升将足以对冲无风险利率上升;这两个逻辑,也将影响到明年A股的大势和节奏。

  在强调要保持与今年同样的乐观预期之下,李少君还提出,盈利的驱动在明年达到一种新的平衡,利润会进行再分配,机会将从上游下沉至中游,从消费龙马下沉到中型消费。但总体上来看,A股的业绩表现会保持平稳和强韧劲;尤其伴随着供给侧减法向供给侧和需求端加法转变时,ROE会持续改善,未来净利润率贡献有望加大。

  “市场仍担忧价格因素对营收、净利润增速的贡献将快速收窄。我们认为,价格因素对业绩的贡献或超预期。”李少君还表示,上游资源品领域出清,曾经的恶性竞争难以出现,资源品价格有望维持在一个相对合理的高位区间;受益全球经济复苏,原油和铜在明年有望成为新的价格动力,对PPI、CPI中枢整体形成支撑。此外,相比快速地去产能提价格,明年价格传导将更加顺畅,对需求的温和刺激与价格上涨良性循环。

  但另一类市场观点,对于盈利驱动开始愈加冷静。“2018年业绩钱依然是正贡献,但幅度低于2017年。”在年度策略会上,申万宏源策略分析师傅静涛强调称。

  傅静涛表示,预计2018年上市公司盈利能力仍将有望维持高位,但明年盈利的低基数效应将消,这将引发A股盈利增速的明显下滑。2018年“业绩钱”依然是正贡献,但幅度大概率将低于2017年。尤其非金融石油石化的同比增速下滑将是大概率事件。

  招商证券策略分析师张夏还对当前市场的盈利预测做了统计,得出的结果包括,分析师目前普遍预测全部 A 股净利润增速明年为16%,对应估值水平为13倍,A股整体可能存在估值提升的空间。此外,大部分行业存在估值提升的空间;而除了金融地产外,各行业明年盈利增速均在20%至30%之间。

  但对于上述市场普遍预期,张夏却认为需要作出修正。其理由是,明年投资和产能都趋稳,大宗商品价格高位震荡概率较大;高基数效应下,明年资源品净利润增速可能出现回落,预计可能将降至10%。中游制造的逻辑与之类似,净利润增速或也将回落至 10%附近。此外,考虑到公用事业用电力、水务、燃气的净利润占比较大,虽然环保行业盈利尚可,但是仍不足以支撑 27%的净利润增速,预计增速在个位数附近。

  “修订后,我们对明年全部A股盈利预测增速预测为12%,估值水平为14倍。其中,非金融板块盈利增速为14%,PE为20倍,不具备太强的估值优势。因此,我们不认为明年A股整体存在明显的估值提升的可能。”张夏指出。

  买龙头:共识一致而标的不同

  在2018年的策略报告中,还有一个有意思的现象:人人都言明年买龙头股包赚不赔,并强调要挖掘新龙头;但仔细对比,对于如何挖掘新龙头也出现了些许分歧。

  买龙头的逻辑,是当前策略观点中另一大共识。在多份策略报告的相关统计中,行业龙头的基本面在去年明显优于行业水平,业绩改善情况远超行业平均水平。行业景气度较高时,龙头业绩增速高于行业;即便行业整体景气度下滑,龙头企业也具备抵御预期外风险事件的能力。

  “在经济增长从高速向中高速转变的过程中,越来越多的行业步入成熟期,渗透率出现瓶颈,龙头的市占率普遍提升。A股也是如此,盈利和收入在以更快的速度向龙头归集,龙头的营收和盈利增速跑赢整个行业的现象越来越普遍。”秦培景预计,由稀缺价值龙头领的“复兴牛”行情,至少还能贯穿2018年全年。

  但值得注意的是,本轮白马领跑A股的行情已经持续一年之久。部分研究观点对比国内外龙头估值后指出,国内龙头估值进一步抬升的空间有限。而龙头股是否还有上涨空间、甚至是否出现泡沫,也成为目前市场最为热议的话题。

  秦培景对此表示,上述对国内龙头股估值的简单比较“有很大的问题”。龙头整体的天花板由其所处经济体总量决定。A股的龙头股尤其是价值龙头,有中国经济增长较快且稳健的溢价,还有行业竞争地位带来的溢价,因而在过去跑赢海外对标龙头和国内同行非龙头。这些龙头股持续得到增量资金青睐,看似一个估值泡沫化的过程,但背后基本面逻辑坚实;看似静态估值很高,但能比对标的国际龙头以更快的速度消化这些估值。在未来增量资金持续入场的背景下,这类稀缺优质资产仍然会最先受益。

  基于上述逻辑,秦培景给出的“买龙头”攻略是,明年各线龙头之间将出现轮动。节奏上,一线龙头领涨,二、三线龙头跟涨会交替出现;其它非龙头公司的相对表现要弱一些。针对市场风格,秦培景还建议,淡化大小风格和行业之分。今年6月以来,大小盘的波动已经开始钝化,未来大小盘之间的差异和区别会继续弱化;在当前的制度压制下,长期滞涨的小票依然难有系统性的机会。

  与上述观点相呼应的是,挖掘二三线的新龙头也正是当前的主流观点之一。但与秦培景对于大小盘的预判所不同的是,部分市场观点仍会押注在风格的切换上;看多中小创的新龙头崛起,持有这一预期的也不在少数。

  傅静涛就表示,从业绩趋势上看,明年中小创外生业绩的贡献将逐渐消失,商誉减值的压力可能提升,中小创业绩增速下滑仍是大概率。但与非金融石油石化相比,创业板业绩增速的下滑幅度可能更小,相对业绩趋势将重新占优,明年可能会成为重要的超额收益来源。

  傅静涛更预计,在沪深300相对业绩趋势连续六个季度占优之后,创业板的业绩趋势可能需要连续两个季度的逐渐确认;以此推算,岁末年初时价值股可能仍在动量中,而明年二、三季度起将迎来成长股归来的时间窗口。

  张夏也表示,伴随未来中小市值公司的解禁高峰过去、业绩地雷彻底爆发,以及并购和再融资政策的放松,中小创可能会在明年三季度前后出现底部。而彼时,市场可能会看到新的中小创龙头崛起,在各个新的方向成长为千亿市值的公司,进而带动中小板指和创业板指的稳健上涨。其后,随着估值提升,并购周期将会再起,又一轮轮回或由此开始。

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